صعود النقد العام داخل السلسلة: العلاقة التبادلية بين العملة المستقرة وسندات الخزانة الأمريكية

في السنوات الأخيرة، بدأت العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية في بناء نظام نقد عام داخل السلسلة بشكل هادئ. حاليًا، بلغ حجم تداول العملات المستقرة الرئيسية 2200-2560 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 1% من M2 الأمريكية (21.8 تريليون دولار). من بين الأصول الاحتياطية لهذه العملات المستقرة، تم تخصيص حوالي 80% في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل وعمليات إعادة الشراء، مما جعل الهيئات المصدرة مشاركًا رئيسيًا في سوق السندات السيادية.

هذا الاتجاه يؤثر بشكل واسع:

1. أصبحت جهات إصدار العملات المستقرة من المشترين الرئيسيين لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، وهو حجم يمكن مقارنته بدولة متوسطة الحجم؛

2. زادت حجم المعاملات داخل السلسلة بشكل كبير، حيث من المتوقع أن يصل إلى 27.6 تريليون دولار في عام 2024، ومن المتوقع أن يصل إلى 33 تريليون دولار في عام 2025، متجاوزًا مجموع الشبكات الرئيسية للبطاقات الائتمانية؛

3. من المتوقع أن تؤدي السياسة المالية الجديدة المقترحة إلى زيادة الدين العام بحوالي 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تستوعب العملة المستقرة هذه الكمية من الإصدارات الجديدة من السندات الحكومية؛

4. ستوضح اللوائح القادمة أن السندات الحكومية قصيرة الأجل هي أصول احتياطية قانونية، مما سيؤسس نظامًا أساسيًا لتوسيع المالية العامة وعرض العملات المستقرة، مما يشكل آلية رد فعل تمتص فيها القطاع الخاص العجز العام وتوسع سيولة الدولار على مستوى العالم.

كيف توسع عملة مستقرة النقد العام

عملية إصدار العملة المستقرة بسيطة لكنها تحمل تأثيرات اقتصادية كبرى.

1. يقوم المستخدم بإرسال الدولار الأمريكي إلى جهة إصدار العملة المستقرة؛
2. يقوم المُصدر باستخدام الأموال المستلمة لشراء سندات الخزينة الأمريكية، ويقوم بصك عملة مستقرة بقيمة معادلة؛
3. تُحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملات المستقرة بحرية داخل السلسلة.

شكلت هذه العملية نوعًا من "آلية نسخ العملة". تم استخدام العملة الأساسية لشراء السندات الحكومية، بينما تم استخدام العملة المستقرة نفسها كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. وبالتالي، على الرغم من عدم حدوث تغيير في العملة الأساسية، إلا أن النقد العام قد شهد فعليًا توسعًا خارج النظام المصرفي.

من المتوقع أن تصل كمية العملات المستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا ظل M2 ثابتًا، فسوف تمثل هذه القيمة حوالي 9% من M2، وهو ما يعادل تقريبًا حجم صناديق سوق المال الخاصة بالمؤسسات الحالية.

من خلال التشريع لدمج السندات الحكومية قصيرة الأجل بشكل صارم ضمن الاحتياطات الالتزامية، جعلت الولايات المتحدة فعليًا من توسيع عملة مستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات الحكومية. هذه الآلية جعلت جزء تمويل ديون الولايات المتحدة خاصًا، حيث تحولت جهات إصدار العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في الوقت نفسه، من خلال التداول بالدولار داخل السلسلة، دفعت الدولار نحو مستوى جديد من العالمية، مما يتيح للمستخدمين العالميين الاحتفاظ بالدولار وتداوله دون الحاجة للوصول إلى النظام المصرفي الأمريكي.

تأثيره على أنواع مختلفة من المحافظ الاستثمارية

تشكل العملات المستقرة الطبقة الأساسية من السيولة في سوق التشفير لمحفظة الأصول الرقمية. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وتعتبر الضمان الرئيسي في سوق الإقراض المالي اللامركزي، وهي أيضًا وحدة الحساب الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي المعروض منها مؤشراً لحالة المستثمرين ومخاطرهم.

من المهم أن نلاحظ أن جهة إصدار العملة المستقرة يمكن أن تحقق عوائد من السندات الحكومية قصيرة الأجل (التي تتراوح حاليًا بين 4.0٪ و 4.5٪) ، لكنها لا تدفع فوائد لحاملي العملة. وهذا يشكل فرقًا هيكليًا في فرص التحكيم بين صناديق السوق النقدية الحكومية. إن اختيار المستثمرين بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره موازنة بين السيولة على مدار الساعة والعائد.

بالنسبة لموزعي الأصول التقليدية بالدولار الأمريكي، أصبحت العملات المستقرة مصدر الطلب المستمر على سندات الخزانة قصيرة الأجل. الاحتياطي الحالي البالغ 1500-2000 مليار دولار يمكن أن يستوعب تقريبًا ربع كمية إصدار سندات الخزانة المتوقعة لعام 2025 في ظل السياسة المالية الجديدة. إذا توسع الطلب على العملات المستقرة بمقدار تريليون دولار إضافي قبل عام 2028، فإن النموذج يتوقع أن تنخفض عوائد سندات الخزانة لمدة 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يؤدي إلى انحدار منحنى العائد في الطرف الأمامي، مما يساعد على خفض تكاليف التمويل القصير الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة تعادل إدخال قوة شرائية قابلة للتصرف، حتى لو لم يتم تحرير احتياطياتها الأساسية بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول العملة المستقرة تفوق بكثير حسابات الودائع التقليدية - بمتوسط سنوي يبلغ حوالي 150 مرة. في المناطق ذات معدل الاعتماد العالي، يمكن أن يؤدي ذلك إلى تضخيم ضغوط التضخم، حتى لو لم يحدث أي زيادة في النقد العام. في الوقت الحالي، فإن تفضيل العالم للاحتفاظ بالدولار الرقمي قد كبح انتقال التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يقوم بتراكم ديون خارجية طويلة الأجل بالدولار الأمريكي، حيث تتحول المزيد والمزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى حقوق مطالبات على الأصول السيادية الأمريكية.

إن الطلب على العملات المستقرة على سندات الخزانة الأمريكية لمدة 3-6 أشهر قد شكل أيضًا طلبًا مستقرًا وغير حساس للأسعار على منحنى العائد الأمامي. هذا الطلب المستمر قد ضغط على الفروق قصيرة الأجل، مما قلل من فعالية أدوات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. مع زيادة حجم تداول العملات المستقرة، قد يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى اتخاذ تدابير أكثر تشددًا من خلال تقليص كمي أكثر عدوانية أو رفع أسعار الفائدة لتحقيق نفس تأثير التشديد.

التغير الهيكلي في البنية التحتية المالية

لقد أصبح حجم البنية التحتية للعملات المستقرة الآن لا يمكن تجاهله. في العام الماضي، بلغ إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزًا إجمالي الشبكات الرئيسية لبطاقات الائتمان. تتمتع العملات المستقرة بقدرة تسوية شبه فورية، وقابلية للبرمجة، وتكاليف منخفضة جدًا للمعاملات عبر الحدود (بحد أدنى 0.05%)، وهي أفضل بكثير من قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت عملة مستقرة هي الخيار المفضل لأصول الضمان في الإقراض المالي اللامركزي، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكولات. السندات الحكومية قصيرة الأجل المرمّزة - وهي أداة داخل السلسلة ذات عائد تتبع سندات الحكومة قصيرة الأجل - تتوسع بسرعة، مع نمو سنوي يتجاوز 400%. هذه الاتجاهات تؤدي إلى نشوء "نظام الدولار الثنائي": عملة بدون فائدة للتداول وعملة ذات فائدة للاحتفاظ، مما يساهم في مزيد من الغموض في الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد صرح الرئيس التنفيذي لأحد البنوك الكبرى علنًا "نحن على استعداد لإصدار عملة مستقرة مصرفية عند السماح القانوني"، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال سلسلة أموال العملاء داخل السلسلة.

تأتي المخاطر النظامية الأكبر من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن تسوية العملة المستقرة في غضون دقائق. في حالات الضغط مثل فك الارتباط، قد يقوم المصدر ببيع مئات المليارات من الدولارات من سندات الخزانة في يوم واحد. لم يشهد سوق سندات الخزانة الأمريكية اختبار ضغط في مثل هذه الظروف لضغط البيع في الوقت الحقيقي، مما يشكل تحدياً لمرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة بناء الوعي النقدي: يجب اعتبار العملات المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - خارج نطاق التنظيم، وصعب الإحصاء، ولكن له تأثير قوي على سيولة الدولار العالمية؛

2. معدلات الفائدة وإصدار السندات الحكومية: أصبحت معدلات الفائدة على السندات الأمريكية قصيرة الأجل تتأثر بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُنصح بتتبع صافي إصدار العملات المستقرة الرئيسية مع المزادات الأولية للسندات الحكومية، لتحديد الشذوذ في معدلات الفائدة وتشوهات التسعير؛

3. تكوين المحفظة الاستثمارية:

   • للمستثمرين في التشفير: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة للتداول اليومي، وقم بتخصيص الأموال غير المستخدمة في منتجات السندات الحكومية قصيرة الأجل المرمزة للحصول على عائد.
   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على حقوق ملكية جهة إصدار العملة المستقرة والموارد المرتبطة بالعائدات من الأصول الاحتياطية.

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي تقلبات الاسترداد الواسعة النطاق إلى انتقال مباشر إلى سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على قسم إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات الفائدة على السندات الحكومية، وضيق الضمانات وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد عملة مستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أداة مريحة للتداول في العملات المشفرة. إنها تتطور بسرعة لتصبح "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة بناء طريقة تداول الدولار على مستوى العالم. بالنسبة للمستثمرين في الأصول المتعددة وصانعي الاستراتيجيات الماكرو، فإن فهم والتعامل مع هذا الاتجاه لم يعد خيارًا، بل أصبح ضرورة ملحة.