上市公司加密財庫策略潛藏風險，或重演灰度GBTC崩塌劇情？

加密財庫已成爲上市公司的熱門策略。據統計，至少124家上市公司將比特幣納入公司財務戰略，作爲資產負債表上的重要資產吸引市場關注。同時，以太坊、Sol和XRP等加密貨幣也被一些上市公司納入財庫策略。

然而，一些業內人士近日表達了潛在的隱憂：這些上市投資工具可能重演當年灰度GBTC的命運——一個長期交易溢價的比特幣信托基金，當溢價轉爲折價時，成爲多個機構崩盤的導火索。

某銀行數字資產研究主管警告，若比特幣價格跌破這些採用加密財庫策略公司平均買入價的22%，可能引發企業被迫拋售。如果比特幣回落至9萬美元以下，約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

高溢價背後的槓杆風險引人擔憂

截至6月4日，某公司持有約580,955枚比特幣，市值約610.5億美元，但其公司市值卻高達1074.9億美元，溢價接近1.76倍。

除此之外，一些新採用比特幣財庫戰略的公司也都擁有顯赫背景。有公司通過SPAC上市，籌集6.85億美元全部用於購買比特幣。另一家公司與上市醫療公司合並，融資7.1億美元購幣。還有公司宣布籌資24.4億美元打造比特幣財庫。

一些上市公司還計劃購入以太坊、積累SOL和XRP等加密貨幣。

但業內人士指出，這些公司的操作軌跡與當年GBTC套利模式在結構上極爲相似。一旦熊市來臨，其風險可能集中釋放，形成"踩踏效應"，即市場下跌時投資者集體恐慌性拋售，引發價格進一步暴跌的連鎖反應。

灰度GBTC的前車之鑑：槓杆崩塌引發機構爆雷

回顧歷史，灰度比特幣信托（GBTC）在2020-2021年曾風光一時，溢價一度高達120%。但2021年後，GBTC迅速轉爲負溢價，最終成爲多家機構爆雷的導火索。

GBTC的機制設計是一場"只進不出"的單向交易：投資者申購後需鎖定6個月才能在二級市場出售，無法贖回爲比特幣。早期GBTC成爲合格投資者進軍加密市場的合法通道，推動其二級市場長期維持溢價。

這種溢價催生出大規模的"槓杆套利遊戲"：機構以低成本借入BTC申購GBTC，6個月後在溢價市場出售獲利。有機構甚至動用6.5億美元無抵押貸款加倉GBTC，並將其抵押獲取流動性，實現多輪槓杆。

2021年3月加拿大推出比特幣ETF後，GBTC需求驟降，正溢價轉負溢價，飛輪結構瞬間崩塌。多家機構在負溢價環境下持續虧損，被迫大規模拋售GBTC，最終導致清算或破產。

這場始於溢價、盛於槓杆、毀於流動性坍塌的"爆雷"，成爲2022年加密行業系統性危機的序章。

上市公司加密財庫飛輪或引發新一輪系統性風險？

越來越多公司正在形成自己的"比特幣財庫飛輪"：股價漲→增發融資→購入BTC→提振市場信心→股價繼續漲。這一機制可能隨着機構逐步接受加密貨幣ETF和加密貨幣持倉作爲貸款抵押品而加速運轉。

某大型銀行計劃允許客戶使用部分與加密貨幣掛鉤的資產作爲貸款抵押品，並在評估客戶資產時考慮其加密貨幣持倉。這意味着加密貨幣將獲得與股票、汽車或藝術品類似的待遇。

然而，看空者認爲，財庫飛輪模式在牛市中看似自洽，但其實質是將傳統金融手段與加密資產價格直接掛鉤，一旦市場轉熊，鏈條就可能斷裂。

若幣價暴跌，公司財務資產將迅速縮水，影響其估值。投資者信心崩潰，股價下跌，使公司融資能力受限。若有債務或追加保證金壓力，公司將被迫變現BTC應對，形成"賣牆"，進一步壓低價格。

更嚴重的是，當這些公司股票被接受爲抵押品，其波動性將進一步傳導到傳統金融或DeFi系統，放大風險鏈條。這正是灰度GBTC經歷過的劇本。

某著名做空者宣布做空某公司並做多比特幣，認爲其估值已嚴重脫離基本面。有顧問指出，"股權代幣化"趨勢可能加劇風險，尤其是一旦這些代幣化股票被接受爲抵押物，可能引發不可控的鏈式反應。

某銀行研究主管警告，目前61家上市公司共持有67.38萬枚比特幣，佔總供應量的3.2%。若價格跌破平均買入價的22%，可能引發企業被迫拋售。如果比特幣回落至9萬美元以下，約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

然而，有觀點認爲某公司的資本結構並非傳統意義上的高風險槓杆模型，而是一套高度可控的"類ETF+槓杆飛輪"系統。公司通過多種方式籌資購買比特幣，構建出持續吸引市場關注的波動性邏輯。更重要的是，這些債務工具的到期時間多集中在2028年及之後，使其在週期性回調中幾乎不存在短期償債壓力。

這一模型的核心是通過動態調整融資方式，形成資本市場自我增強的飛輪機制。公司將自身定位爲比特幣波動性的金融代理工具，讓無法直接持有加密資產的機構投資者以傳統股票形式"無障礙"地持有具備期權屬性的高Beta比特幣標的。

目前，上市公司加密財庫策略不斷成爲市場焦點，也引發了對其結構性風險的爭議。盡管有公司通過靈活融資手段和週期性調整構建出相對穩健的財務模型，但整體行業是否能在市場波動中保持穩定，仍有待時間驗證。這輪"加密財庫熱潮"是否會重演GBTC式的風險路徑，仍是一個懸而未決的問題。